来源：中国经营报

文/荀诗林

第二季度，似乎可以被称作“中概股做空季”。

上周中概股中最热的事情无疑就是瑞幸咖啡22亿元业绩造假的事情，一时间，多方对这家明星公司发出“声讨”。当时，有篇名为《瑞幸咖啡，民族之耻》的文章，文中就表示：“瑞幸的造假，会破坏海外资本对中国公司的整体信任，进而对中国公司的治理水平和诚信度产生怀疑。”

仅仅一周过后，做空瑞幸咖啡的“中概股杀手”浑水再次将矛头指向了中国最大的视频互联网公司之一的爱奇艺。4月7日，研究机构Wolfpack Research联合浑水发布一份报告，他们提醒投资者说：“如果对于您来说，可以不考虑爱奇艺连续多年的亏损，也不在乎（报告中提出的）欺诈行为，那我们只能对您表示‘一切好运’了。”

这份报告一出，爱奇艺股价应声下跌，一度跌幅超过10%，之后股价有所反弹。

那么，报告中究竟得出了什么结论能让浑水和Wolfpack Research放出这样的厥词呢？爱奇艺真的同瑞幸一样也要被做空了吗？

浑水：爱奇艺夸大收入及用户数

浑水把这份报告发在了社交媒体上，并表示它是协助Wolfpack Research对爱奇艺进行全面调查，整篇报告共37页，目前这份报告国内也可以下载。

截图来源：Wolfpack Research对爱奇艺的调查报告截图

Wolfpack Research在报告中指出，根据他们的研究显示，爱奇艺早在2018年首次公开募股之前就已经存在欺诈行为，并且在那之后一直如此。“就像其他许多在中国上市的公司一样”，爱奇艺无法合理地进行业务增长，没有办法使得他们的财务报表显得真实。按照Wolfpack的预估，爱奇艺将其2019年的收入夸大了约80亿到130亿元人民币，即27%到44%之间。

Wolfpack还表示，自己根据两家可以进入爱奇艺后台系统的中国广告公司获得的爱奇艺在19个一线城市的数据发现，爱奇艺宣称的用户数据要比实际高出42%到60%。这两家不知名的中国广告公司指出，爱奇艺自2019年9月起的实际移动端日活用户比其在2019年10月宣称的1.75亿个移动端日活用户低60.3%。

他们还表示，通过爱奇艺的公开报告，2019年爱奇艺中有35.6%来自于19个一线城市。然后，他们从爱奇艺后台系统中收集了4天的活跃用户数，算出平均日活跃用户数是2470万个，远低于爱奇艺自己的披露。为了佐证自己的观点，Wolfpack还援引了第三方数据咨询公司QuestMobile的数据也是远低于爱奇艺官方的披露。

业内人士：做空报告不专业

从数据造假到夸大收入，针对浑水这份做空报告，业内人士发出质疑。

文娱业内人士王超（化名）向笔者表示，用户数据方面，第三方数据机构的数据其实都不是完全准确的，只是业内用来进行对相应产品做一个大致的评估，而且官方数据的统计口径同第三方数据机构的统计口径经常不一样。

另外，笔者通过查询爱奇艺2019年年报发现，年报中披露的日均移动用户数为1.399亿个，并且明确指出移动日活的定义是移动设备数，提到可能一个用户有多台设备。也有爱奇艺的用户向笔者表示，自己一个会员也会分享给自己的家人使用。所以，这一数据同QuestMobile披露的1.26亿个其实相差不大。

还有一点值得注意的是，Wolfpack的1.75亿个的数据又是从何而来呢？有业内人士还对笔者表示，他对于这两家中国广告公司的身份比较好奇，想知道他们是如何进入爱奇艺后台系统的。

爱奇艺CEO龚宇（图片来源：视觉中国）

而Wolfpack认为爱奇艺有夸大收入的三大嫌疑：第一，爱奇艺收入来源一大部分来自于互换版权（Barter transaction revenue），爱奇艺单集价格远高于市场平均水平，有虚高的嫌疑；第二，通过调查北上广深1563名爱奇艺会员后发现，其中31.9%的用户是与其他平台合作达成的“双会员”，显得收入高；第三，Wolfpack宣称拿到爱奇艺子公司上市前的“中国信用报告”，其中显示爱奇艺的递延收入比上市文件中披露的要多，从而认为爱奇艺在上市后持续虚报。

王超对笔者表示，所谓递延收入，主要就是收取的用户预付费，很多爱奇艺用户都知道连续包月购买会员，后续是有优惠的，这样来看递延收入是有可能下降。另外，赶上促销活动，比如双十一，ARPU（每用户平均收入）下降，递延收入下降都是有可能的。

也有业内人士表示，从会计要求来看，爱奇艺将联合会员收入记录是没有问题的，结算计入成本项也没有问题。同理，对于其他平台来说，这样做也没有任何问题。

有趣的是，在Wolfpack这份报告中，它将中国的4个直辖市都称呼错了，写成了北京、上海、广州、深圳。

截图来源：Wolfpack Research对爱奇艺的调查报告截图

王超向笔者表示，暂且不论爱奇艺本身是否存在问题，单单看Wolfpack这份报告来说，可以说，做得非常不专业。

连续做空 机构或欲“顺势杀跌”

实际上，根据国外报道，Wolfpack Research就是由浑水投资的，成立于2019年5月。根据其公司官网介绍，Wolfpack创始人Dan David从2013年就致力于推动监管机构针对中国股票在美国的运作方式进行管制，以保护投资者。这位创始人还是一部名为《China Hustle》（中国式欺诈）纪录片的主演。对于这次的报告，Dan David还表示，爱奇艺股价的下跌空间将是无下限的。

Wolfpack和浑水这份报告一出，爱奇艺方面随后就回应表示，该报告包含大量错误、未经证实的陈述以及与爱奇艺有关的误导性结论和解释。爱奇艺创始人、CEO龚宇也在朋友圈发声，表示“邪不压正，看最后谁赢”。

前不久被传言参与做空瑞幸的雪湖资本CEO马自铭也公开表示，不用理会做空机构的无端骚扰，已大幅加仓爱奇艺、好未来。

4月7日晚，同为中概股的好未来教育也发布公告称，在例行的内部审计过程中发现某些员工夸大销售数据，制造虚假合同，好未来立即向当地警察报告，该雇员已被当地警察拘留。消息一出，好未来股价也随之暴跌，盘后跌去近60亿美元。

二级市场从业者王继（化名）向笔者表示，其实在之前，就有很多机构想做空中概股，但是随着整体行情的好转，没有那么显眼。“市场一下跌，这群人就觉得机会来了，顺市场情绪杀跌效果更好。”

王继还表示，这些机构的背后也必定有着相应的利益纠葛。

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