当汇丰银行将按揭利率上调至Ｈ＋2％，也就预示着香港楼市在本周期的分水岭已隐然若现。这不代表今后房价再无升值空间，不过风险回报比的天秤已经向另一方向倾斜。　

    我从2009年起，便大声呼吁买楼，因为香港的银行体系并未受到金融海啸的重创，却沾了联储量化宽松政策之光。中国经济亮丽，流动性过剩。今天我认为除非需要结婚，投资性买楼的安全窗口已大致关闭。

    你可曾知道，香港的外币贷款正以60％以上的速度增长着？中国实施宏观调控，流动性骤紧，加上人民币升值预期，令内地企业在港申请外币贷款个案大幅上升。这些贷款的主体和使用地与香港无关，一般港人亦感受不到，却直接影响着香港金融体系内的流动性和银行的存贷比。由于贷款渠道多了，银行便无需在本土按揭这条华容道上拼死减价抢客，于是HIBOR按揭的折扣便迅速缩减，实际利率上升。

    简单而言，在贷款需求上，香港与美国出现了分歧。其结果是在政策利率不变的情况下，香港的商业贷款利率自行上涨。当HIBOR按揭升至加2%时，HIBOR按揭与Prime按揭的借贷成本大致看齐，银行会逐步减少同业拆息下的新造贷款，鼓励以优惠利率作为按揭的基础。在此之后，不排除Ｐ－ｘ％中的ｘ％折扣也会下降。其背后折射着中国中小企业、开发商资金短缺、香港银行愿意借钱这一事实。　

    从租金成本与按揭成本的比较看，目前买楼仍然比较划算。不过供楼是长期的财务承诺，如果按揭利率在现有的基础上再升150-200基点，租楼便显得更便宜、更安全。与1997年时相比，香港整体社会在物业上的杠杆比率并不高，供楼负担不过44-46%，这就决定了当年跳水式房价暴跌重现的可能性不高。而且，按揭成本上涨了，储蓄利率并未上调。在通货膨胀节节上升之时，还会有银行储蓄进入楼市（相信速度已经放缓），也使目前的房地产市场仍有上升的冲动。

    然而，全球范围内流动性回收已经启动，利率上升只会有力度之争，方向是肯定的。对于香港楼市，重要的不是联储何时加息，而是市场的加息预期何时升温。加上中国经济通胀高烧不退，增长风险隐现，资金流出香港的风险已不容低估。流动性见顶、利率见底，这个大趋势是无庸置疑的。　

    在政策退出之外，市场上或许会爆出“黑天鹅”事件。欧洲债务危机、美国地方债困境、新兴市场泡沫、中国房价下跌、美元转向等均存在着重大的风险，在今后12个月内其中一至两项爆煲并非小概率事件，由此随时可能触发突然而强烈的资金去杠杆。　

    支持香港楼价的一大利好因素，是北水南下源源不断，中国资金买房意欲旺盛。在经济环境、劳工环境变化后，中国已经出现第三次移民潮，而且是资金主导的移民潮。香港的法治社会、基础设施与相近的人文环境，令本港始终是内地资金转移的首选。内地房市限购令，也将热钱挤向香港寻求投机机会。

    房市与股市不同，它的周期性起伏更加鲜明，更受外围环境的影响，资金成本与杠杆水平对市场价格更是主导性因素。顺周期操作很容易，在房市上试图逆市赚钱则远比在股市逆市中买好股赚钱更难。　

    在一个疯狂的牛市中预言顶部到来的确切时间，往往不得要领，因为市场本身已变得不理性。不过牛市尾声时，资产价格鸡犬升天却是共通的征兆。无法预测香港房市在今后几个月会不会还有一轮升浪，不过相信三年后的房价一定低过今日。大浪淘沙，让资产在市场洗礼中显出优劣吧。　

  作者陶冬介绍:瑞信董事总经理、亚洲区首席经济分析师，美国犹他大学博士